금융

AI 거품론과 우려가 11월 들어 급부상하면서, 이번 한주 증시를 크게 뒤흔들었습니다. 특히 외국인은 코스피 시장에서만 –7조 7천여억 원이나 순매도하며 매물 폭탄을 시장에 던졌습니다. 그 결과 코스피 지수는 4,000p가 붕괴되는 등 불안감이 커지고 있습니다.
조정장이 찾아오면 떠오르는 수급 연기금, 과연 이번에 시장에 힘을 실어줄 수 있을까요? 국민연금의 국내 주식 비중 추정치를 통해 분석해 보고자 합니다. 그 결과는 “기대난망”


■ 국민연금의 국내 주식 비중 : 20년~24년까지 매도 매도! 비중 목표치에도 미달!

4년 전 2020년~21년 동학개미 운동 속 증시가 급등하면서 단숨에 코스피 지수가 3,300p에 이르던 그 시기, 연기금 수급은 그야말로 실망 그 자체였습니다. 물론 그 직전 2020년 3월 코로나 쇼크로 증시가 폭락하던 때에는 잠시 순매수 기조가 강하게 유입되었지만 이후 증시 급등 속에 국내 주식 비중이 목표치를 초과하면서 국민연금發 연기금 폭탄 매물은 시장에 큰 부담이 되고 말았었지요.

2020년과 2021년 2년간 날카롭게 쏟아지면서 연기금 매도 금액 –27조 원에 이르렀고, 이후 2024년 여름까지 매물이 계속 이어지면서 2020년 연초 이후 누적 –35조 원이 넘는 순매도를 기록하기에 이릅니다.
이후 연기금 수급은 2024년 연말 한국 증시 급락 속에 매수세로 다시 이어졌었습니다.

하지만 국민연금의 국내 주식 비중은 2024년 이전까지 계속 목표치에 미달하였습니다. 2023년에는 국내 주식 비중 목표치를 15.9%로 잡았지만 그해 연말 14.3%에 불과하였고, 2024년에는 국내 주식 비중 목표치는 15.4%였지만 실제 국내 주식 비중은 그해 연말 11.5%에 불과할 정도였습니다. 

자산 배분 전략상 목표 비중이 있고 전략적/전술적 버퍼가 있었다고는 하지만 -3%p수준을 넘어가는 심각한 국내 주식 회피 상황이 국민연금에서 나타났고, 그러다 보니 연기금 수급은 그리 큰 존재감을 얻지 못했습니다.

[ 연기금 수급의 2020년 연초부터 2025년 최근까지의 누적 추이. ]


■ 2025년 국민연금의 국내 주식 비중 : 목표치를 넘어 버퍼 상단에 이르러!

매년 낮아지는 국민연금의 국내 주식 비중 목표치는 2024년 15.4%에서 2025년 14.9%까지 낮아졌습니다. 그런데도 워낙 작년 연말 기준 낮은 비중이었다 보니 올해 상반기까지 +6조 원대 순매수를 기록합니다.

이후 우리 증시는 단숨에 코스피 4,200p를 돌파하는 등 화려한 랠리를 이어갔습니다. 그런데 이 시점에서 4~5년 전과 다른 수급 상황이 발생합니다. 증시가 이렇게 상승했다면 수십조 원의 연기금 폭탄 매물이 쏟아졌어야만 합니다. 하지만, 하반기 이후 연기금의 순 매매 규모는 –1조 8천억 원 수준에 불과합니다.

국장이 폭등하여 국내 주식 비중이 높아졌다면, 국민연금發 폭탄 매물이 쏟아져야 함에도 매물이 쏟아지지 않았다는 것은 결국 국내 주식 비중이 높아진 상태로 고여있다는 것을 암시합니다. 필자는 기금운용본부의 8월 말 기준 자산 배분 현황 자료를 바탕으로 오늘 2025년 11월 7일 종가 기준 국내 주식 비중은 17.5%인 것으로 추정되었습니다.

이는 올해 국내 주식 비중 목표치는 14.9%보다 2.6%p나 높은 수준으로 국민연금은 국내 주식을 최대치로 보유하고 있었습니다.


■ 국내 주식 비중 14.9%로 맞추었을 때 국민연금의 국내 주식 초과/부족 금액
 

[ 주요 지수별 국민연금 보유 초과/부족 추정치(단위 : 조원). 추정분석 : lovefund이성수 ]


오늘 종가 코스피 3,953p로 추정하였을 때 국민연금은 대략 35조 원 초과 보유하고 있는 것으로 예상됩니다. 만약 상단 비율 버퍼 +3%p까지 용인한다면 +6조 원 정도 더 매수할 수도 있겠습니다만, 14.9%로 맞춘다는 가정하에서는 35조 원 초과한 것으로 보입니다.

그리고 위의 주요 지수별 국민연금 보유 초과/부족 추정치에서 보시는 바와 같이 코스피 지수 3,200p 부근까지 가야 국민연금의 국내 주식 비중은 목표치 수준에 근접하게 됩니다.

그런데, 지난 2020년과 21년과는 다른 부분이 있습니다. 그것은 바로 국내 주식 비중을 기계적으로 낮추는 수준을 넘어 국장 포비아 속에 미달 상태로 만들었던 것과 달리 목표 비중을 초과하여 보유하고 있다는 점입니다. 이는 지난 9월 이재명 대통령의 취임 100일 기자회견에서 국민연금 등 연기금의 국내 주식 비중이 작다는 점이 언급된 것이 간접적으로 반영된 것이 아닌가 추정됩니다.

이러한 부분을 종합하면 아래와 같이 정리 해 볼 수 있겠습니다.
하나, 비록 현재 국민연금의 국내 주식 비중은 목표치를 크게 웃돈 수준이지만 2020~21년과 같은 폭탄 매물이 나올 가능성은 적다.
둘, 그렇다고 해서 폭풍 매수할 수도 없는 상황이란 점.
셋, 현 지수대에서는 폭풍 매물은 아니지만 은근한 순매도가 발생할 가능성이 있다.

잠시 이번주의 증시 조정을 잊고 11월 첫주 주말 편안한 주말 보내시기 바랍니다.

2025년 11월 7일 금요일
lovefund이성수 [ 미르앤리투자자문 대표 / CIIA / 가치투자 처음공부 저자 ]
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